Coût moyen pondéré du capital et structure financière

À retenir

Cadre programme : DCG, programme 2025 (arrêté du 4 août 2025, première session 2027), UE 6 « Finance d'entreprise », partie 3 « Optimiser la politique de financement », sous-partie 3.3 « Arbitrer les coûts de financement » (coût du capital, incidence de l'endettement et du risque de faillite, théorie du compromis et théorie du financement hiérarchique, financement global).

Pourquoi c'est central à l'examen : le coût moyen pondéré du capital est le taux d'actualisation des investissements (cours 16 et 17). Le sujet demande de le calculer à partir des coûts de chaque source (cours 20 et 21), puis de discuter la structure financière optimale. La conclusion est une recommandation sur le niveau d'endettement ou sur la décision d'investir.

01Le coût du capital pour l'entreprise

1.1 Une moyenne des exigences de tous les apporteurs

L'entreprise est financée par des capitaux propres (coût Kc, cours 20) et par des dettes (coût Kd, cours 21). Le coût moyen pondéré du capital (CMPC) est la rentabilité minimale que l'entreprise doit obtenir sur ses investissements pour rémunérer l'ensemble de ses apporteurs :

CMPC = Kc × CP / (CP + D) + Kd × (1 − t) × D / (CP + D)

Symbole	Signification
Kc	Coût des capitaux propres (taux requis par les actionnaires)
Kd	Coût de la dette avant impôt (taux d'intérêt, coût actuariel)
t	Taux d'impôt sur les sociétés (25 % sauf mention contraire)
CP	Valeur des capitaux propres
D	Valeur des dettes financières

Kd × (1 − t) est le coût de la dette après impôt : les intérêts sont déductibles.

1.2 Relation avec le taux requis par les actionnaires

Le taux requis par les actionnaires est Kc. Il est plus élevé que le CMPC puisque le CMPC mélange Kc et un Kd après impôt plus faible. Un projet qui rapporte plus que le CMPC mais moins que Kc crée de la valeur pour l'ensemble des apporteurs seulement si la structure financière est maintenue : sinon, l'actionnaire supporte un risque supérieur à celui qu'il a accepté.

1.3 Valeurs de marché et valeurs comptables

Les pondérations devraient reposer sur les valeurs de marché : capitalisation boursière (nombre d'actions × cours) pour les capitaux propres, valeur actuelle des dettes (proche de la valeur comptable si les taux ont peu varié). Les valeurs comptables, souvent inférieures pour les capitaux propres, donnent un poids trop élevé à la dette et un CMPC trop bas. L'énoncé précise les valeurs à utiliser.

1.4 Un taux d'actualisation pour un projet de risque moyen

Le CMPC est le taux d'actualisation à retenir pour un projet de même niveau de risque que l'entreprise et financé selon sa structure habituelle. Un projet plus risqué appelle un taux plus élevé.

02L'incidence de l'endettement sur le coût du capital

2.1 Les deux effets contraires

Quand l'endettement augmente…	… effet sur le CMPC
La dette remplace des capitaux propres plus chers, et ses intérêts économisent de l'impôt	Baisse
Les actionnaires subissent un risque financier supplémentaire (effet de levier, cours 06) et exigent un Kc plus élevé	Hausse de Kc
Les prêteurs craignent la défaillance et exigent un Kd plus élevé, des garanties	Hausse de Kd
Le risque de faillite augmente : coûts directs (procédure) et indirects (clients, fournisseurs, salariés qui s'éloignent)	Hausse de tous les coûts

2.2 Les deux théories de la structure financière

Théorie du compromis : l'entreprise cherche un niveau d'endettement qui arbitre l'avantage fiscal de la dette contre les coûts attendus de la faillite. Il existe un ratio d'endettement qui minimise le CMPC : au-delà, le risque de faillite l'emporte sur l'économie d'impôt.
Théorie du financement hiérarchique : l'entreprise n'a pas de ratio cible. Les dirigeants connaissent mieux l'entreprise que les investisseurs ; émettre des titres est interprété comme un signal défavorable. Elle finance donc ses besoins dans un ordre de préférence : autofinancement d'abord, puis dette, et augmentation de capital en dernier recours.

	Théorie du compromis	Théorie du financement hiérarchique
Existence d'une structure optimale	Oui : ratio d'endettement qui minimise le CMPC	Non : la structure résulte de l'ordre de préférence
Rôle de l'impôt	Avantage de la dette	Secondaire
Rôle de l'information	Secondaire	Central (asymétrie d'information)
Prédiction	Une entreprise rentable s'endette plus pour économiser l'impôt	Une entreprise rentable s'endette moins (elle s'autofinance)

03Le financement global

Un projet ne se finance pas « avec la source la moins chère » : toutes les sources contribuent ensemble à l'ensemble des projets de l'entreprise. On ne compare donc pas la rentabilité du projet au coût de la source utilisée mais au CMPC de l'entreprise (ou au taux correspondant au risque du projet). Financer un projet par de la dette à 3,6 % après impôt fait augmenter le risque de l'entreprise et, tôt ou tard, le coût de ses capitaux propres.

Exemples corrigés

Cas 1 : calculer le CMPC de la société Gamma

Gamma compte 100 000 actions cotées 60 €. Ses dettes financières valent 2 000 000 € et coûtent 4,8 % avant impôt. Ses capitaux propres comptables sont de 3 000 000 €. Données de marché : rf = 3,0 %, Rm = 8,5 %, βc = 1,1. IS : 25 %. Un projet de risque moyen promet une rentabilité de 8,2 %.

Étape 1 : coût des capitaux propres (MEDAF)

Kc = 3,0 % + 1,1 × (8,5 % − 3,0 %) = 9,05 %

Étape 2 : coût de la dette après impôt

Kd × (1 − t) = 4,8 % × 0,75 = 3,60 %

Étape 3 : pondération en valeurs de marché

	Valeur	Poids	Coût	Contribution
Capitaux propres	100 000 × 60 = 6 000 000	6 / 8 = 75 %	9,05 %	6,7875 %
Dettes	2 000 000	2 / 8 = 25 %	3,60 %	0,9000 %
Total	8 000 000	100 %
CMPC = 7,69 %

Comparaison avec les valeurs comptables (capitaux propres : 3 000 000 €) : CMPC = (3 × 9,05 % + 2 × 3,60 %) / 5 = 6,87 %, soit 0,82 point de moins : la valeur comptable donne trop de poids à la dette et sous-estime le coût du capital.

Décision : le projet rapporte 8,2 % ; CMPC = 7,69 %. L'écart est de 0,51 point.

Écrit au dirigeant : « Pour rémunérer vos actionnaires et vos prêteurs, l'entreprise doit gagner au moins 7,69 % sur un projet de risque moyen. Ce chiffre repose sur la valeur de marché de vos capitaux propres (6 000 000 €) ; avec les valeurs comptables, on obtiendrait 6,87 %, un seuil trop bas qui ferait accepter des projets sans valeur. Le projet à 8,2 % dépasse le seuil : je recommande de l'accepter, en notant que la marge est faible (0,51 point) et que la rentabilité du projet doit être confirmée par une analyse de sensibilité. »

Cas 2 : chercher la structure financière qui minimise le CMPC

La société Iris envisage plusieurs niveaux d'endettement D / (D + CP). La banque et les actionnaires révisent leurs exigences à mesure que le risque financier augmente. IS : 25 %.

D / (D + CP)	Kc	Kd avant impôt	Kd après impôt	Calcul du CMPC	CMPC
0 %	8,0 %
	8,0 %	8,00 %
20 %	8,6 %	4,0 %	3,000 %	0,8 × 8,6 + 0,2 × 3,000	7,48 %
30 %	9,1 %	4,3 %	3,225 %	0,7 × 9,1 + 0,3 × 3,225	7,34 %
40 %	9,8 %	4,6 %	3,450 %	0,6 × 9,8 + 0,4 × 3,450	7,26 %
50 %	10,6 %	5,4 %	4,050 %	0,5 × 10,6 + 0,5 × 4,050	7,33 %
60 %	12,0 %	6,5 %	4,875 %	0,4 × 12,0 + 0,6 × 4,875	7,73 %

Le CMPC baisse de 8,00 % à 7,26 % jusqu'à 40 % d'endettement, puis remonte : au-delà, la hausse de Kc et de Kd (risque de faillite) l'emporte sur l'avantage fiscal. C'est la théorie du compromis.

Écrit au dirigeant : « Votre CMPC est minimal (7,26 %) pour un endettement voisin de 40 % de la valeur de l'entreprise. Entre 30 % et 50 %, le coût reste compris entre 7,26 % et 7,34 % : la courbe est plate autour de l'optimum. Je recommande de viser un endettement de 30 à 40 %, légèrement sous l'optimum théorique, afin de garder une marge de sécurité : au-dessus de 50 %, le coût augmente vite (7,73 % à 60 %) et la capacité d'emprunt future est réduite. Les taux utilisés sont des estimations : ne cherchez pas une précision illusoire. »

Cas 3 : un projet à 7 % financé par la dette semble rentable

Gamma (cas 1, CMPC de 7,69 %) étudie un projet de risque moyen de 1 500 000 € dont la rentabilité attendue est de 7,0 %. Plan de financement : autofinancement 400 000 € (coût 9,05 %), augmentation de capital 400 000 € (coût 9,05 %), emprunt 700 000 € (coût après impôt 3,60 %).

Coût du financement du plan

Source	Montant	Coût	Contribution
Autofinancement	400 000	9,05 %	36 200
Augmentation de capital	400 000	9,05 %	36 200
Emprunt	700 000	3,60 %	25 200
Total	1 500 000	6,51 %	97 600

Comparaisons :

Référence	Taux	Projet à 7,0 %
Coût de la seule source de dette	3,60 %	« Rentable » (+ 3,4 points)
Coût moyen du plan de ce projet	6,51 %	« Rentable » (+ 0,49 point)
CMPC de Gamma (structure habituelle)	7,69 %	Non rentable (− 0,69 point)

Écrit au dirigeant : « Ce projet ne doit pas être accepté. Il rapporte 7,0 %, moins que le CMPC de 7,69 % que demandent l'ensemble de vos apporteurs pour un projet de ce risque. Il paraît rentable seulement si on le compare au coût de la dette (3,60 %) ou à celui d'un plan de financement très endetté (6,51 %) : mais l'endettement supplémentaire accroît votre risque et finirait par faire monter le coût de vos capitaux propres. Je recommande de rejeter le projet, ou de ne le retenir que si une amélioration de sa rentabilité à plus de 8 % est démontrée. »

Vocabulaire essentiel

Terme	Définition
CMPC	Coût moyen pondéré du capital : moyenne des coûts des capitaux propres et de la dette après impôt, pondérée par leur valeur
Kc, Kd	Coût des capitaux propres, coût de la dette avant impôt
Taux requis par les actionnaires	Rentabilité minimale qu'ils exigent : Kc
Valeur de marché	Valeur de cotation (capitalisation pour les capitaux propres)
Risque de faillite	Probabilité de défaillance, qui augmente avec l'endettement
Théorie du compromis	Il existe un endettement optimal arbitrant l'économie d'impôt et le coût de la faillite
Théorie du financement hiérarchique	Ordre de préférence : autofinancement, dette, augmentation de capital
Financement global	Les sources de financement se jugent ensemble, non projet par projet
Structure financière	Répartition entre capitaux propres et dettes

Points clés à retenir

CMPC = Kc × CP / (CP + D) + Kd × (1 − t) × D / (CP + D) : la dette est comptée après impôt.
On pondère de préférence par les valeurs de marché ; les valeurs comptables sous-estiment le poids des capitaux propres.
Le CMPC est le taux d'actualisation des projets de risque moyen ; on compare le projet au CMPC, jamais au coût de la source utilisée.
L'endettement a deux effets contraires : une dette moins chère et déductible fait baisser le CMPC, mais le risque financier fait monter Kc et Kd.
Théorie du compromis : il existe un endettement qui minimise le CMPC.
Théorie du financement hiérarchique : autofinancement, puis dette, puis augmentation de capital ; pas de ratio cible.
Un CMPC calculé reste une estimation : une courbe plate autour de l'optimum autorise une zone de structure acceptable.
Un projet de rentabilité inférieure au CMPC détruit de la valeur, même si une source bon marché semble le financer.

Pièges fréquents

Oublier l'économie d'impôt sur la dette : le coût entre dans la formule après impôt, Kd × (1 − 25 %).
Pondérer par les valeurs comptables alors que l'énoncé donne la capitalisation boursière.
Comparer la rentabilité d'un projet au coût de l'emprunt qui le finance, au lieu du CMPC.
Croire que plus de dette abaisse toujours le CMPC : au-delà d'un seuil, le risque de faillite fait remonter les coûts.
Mélanger les deux théories : le compromis suppose un optimum, le financement hiérarchique non.
Utiliser la valeur nominale du taux sans impôt pour Kd avec un IS de 33 1/3 % ou 28 % : le taux normal est 25 %.
Pondérer le coût des capitaux propres par la dette, ou inversement : CP / (CP + D) multiplie Kc.
Conclure sans préciser le risque du projet : le CMPC ne vaut que pour un projet de risque moyen.

Q&R pour le tuteur IA

Q : Que représente le coût moyen pondéré du capital ? R : La rentabilité minimale qu'une entreprise doit obtenir sur ses investissements pour rémunérer tous ses apporteurs de fonds, actionnaires comme prêteurs, compte tenu de la part de chacun dans le financement.

Q : Pourquoi utilise-t-on le coût de la dette après impôt ? R : Parce que les intérêts sont déductibles du résultat imposable : un euro d'intérêt ne coûte que 75 centimes avec un impôt à 25 %. Le coût réel pour l'entreprise est Kd × (1 − 25 %).

Q : Pourquoi pondérer par les valeurs de marché ? R : Parce qu'elles reflètent la valeur réelle des fonds apportés. La valeur comptable des capitaux propres est souvent inférieure à leur capitalisation, ce qui donne un poids excessif à la dette et un CMPC trop bas.

Q : Calculez le CMPC avec 75 % de capitaux propres à 9,05 % et 25 % de dette à 4,8 % avant impôt. R : 0,75 × 9,05 % + 0,25 × 4,8 % × 0,75 = 6,79 % + 0,90 % = 7,69 %.

Q : Quelle est la différence entre la théorie du compromis et celle du financement hiérarchique ? R : La première prévoit un endettement optimal qui arbitre l'économie d'impôt et les coûts de faillite. La seconde nie l'existence d'un ratio cible : l'entreprise finance ses besoins d'abord par autofinancement, puis par dette, et en dernier par augmentation de capital, à cause de l'asymétrie d'information.

Q : Un projet rapporte 7 % et est financé par un emprunt à 3,6 % après impôt. Faut-il l'accepter ? R : Pas sur ce seul critère. Le taux de comparaison est le CMPC (ou le taux du risque du projet), pas le coût de l'emprunt. Si le CMPC est de 7,69 %, le projet est rejeté, car un endettement supplémentaire augmenterait le risque et le coût des capitaux propres.