L'emprunt obligataire et le choix entre capital et dette

À retenir

Cadre programme : DCG, programme 2025 (arrêté du 4 août 2025, première session 2027), UE 2 « Droit des affaires », partie 3 « Appliquer le cadre juridique adapté à une situation professionnelle », sous-partie 3.3 « Proposer des choix de financement adaptés aux besoins du client » (expliquer le processus d'émission des emprunts obligataires et son utilité ; comparer les modalités juridiques des modes de financement : opérations sur capital et emprunt obligataire).

Pourquoi c'est central à l'examen : l'épreuve termine souvent par un cas de conseil : « votre client a besoin de 600 000 €, que lui proposez-vous ? ». Le candidat doit vérifier qu'il peut émettre des obligations, indiquer qui décide, expliquer le contrat et la masse, puis comparer avec une augmentation de capital et trancher avec des arguments sur le contrôle, le coût et la capacité de remboursement. Aucune écriture comptable n'est attendue.

01L'obligation et l'emprunt obligataire

1.1 Définition

Une obligation est un titre négociable qui, dans une même émission, confère les mêmes droits de créance pour une même valeur nominale. L'obligataire est un créancier de la société : il lui a prêté de l'argent et ne devient pas associé. Il n'a donc pas de droit de vote aux assemblées d'actionnaires, mais il perçoit des intérêts et obtient le remboursement de son capital.

L'emprunt obligataire est un emprunt divisé en un grand nombre de titres de même valeur, souscrits par plusieurs prêteurs. Il se distingue d'un prêt bancaire unique : la société s'adresse à plusieurs prêteurs et leur remet des titres négociables.

À retenir

Les modes de financement autres que les opérations sur capital et l'emprunt obligataire (prêt bancaire, crédit-bail, financement participatif) sont hors programme UE 2, de même que les valeurs mobilières donnant accès au capital : obligations convertibles en actions (OCA), obligations remboursables en actions (ORA), bons de souscription d'actions (BSA) et bons de souscription de parts de créateur d'entreprise (BSPCE).

1.2 Le contrat d'émission

Le contrat d'émission fixe les droits des obligataires :

Élément	Contenu
Montant et nombre de titres	Montant total emprunté, valeur nominale de chaque obligation
Intérêts	Taux (fixe ou variable) et périodicité de versement
Durée	Date d'émission et d'échéance
Remboursement	Modalités : in fine (la totalité du capital à l'échéance), par amortissement constant (la même fraction du capital chaque année), par annuités constantes

Le rachat par la société de ses propres obligations est hors programme.

02Qui décide l'émission ?

Dans une société anonyme, le conseil d'administration ou le directoire a qualité pour décider ou autoriser l'émission d'obligations, sauf si les statuts réservent ce pouvoir à l'assemblée générale ou si celle-ci décide de l'exercer. Il peut déléguer à toute personne de son choix les pouvoirs nécessaires pour la réaliser dans un délai d'un an. En SAS, les statuts désignent l'organe compétent (cours 16). En SARL, l'émission est décidée par l'assemblée des associés (point 3.3).

03Les conditions d'émission

3.1 Les sociétés qui peuvent émettre

les sociétés par actions (SA, SAS) ;
la SARL, sous des conditions strictes (point 3.3).

3.2 Les conditions pour une société par actions

Capital intégralement libéré. L'émission d'obligations est interdite à une société dont le capital n'est pas entièrement libéré, sauf pour certaines actions réservées aux salariés.
Deux bilans approuvés. La société doit avoir établi deux bilans régulièrement approuvés par les actionnaires. À défaut, l'émission doit être précédée d'une vérification de l'actif et du passif par un ou plusieurs commissaires désignés par l'organe qui décide l'émission, qui établissent un rapport sur la valeur des actifs et des passifs, soumis à l'organe avant sa décision. Cette vérification n'est pas nécessaire si les obligations bénéficient de la garantie d'une société ayant établi deux bilans approuvés ou d'une garantie publique équivalente.
Sanction. Le non-respect de ces conditions est sanctionné par la nullité des contrats conclus et des obligations émises.

3.3 Les conditions pour une SARL

Une SARL peut émettre des obligations nominatives si elle a nommé un commissaire aux comptes et si ses comptes des trois derniers exercices de douze mois ont été régulièrement approuvés par les associés, et à condition de ne pas faire d'offre au public de ces obligations (ou de n'en faire que l'offre réservée prévue par le code monétaire et financier). La décision est prise par l'assemblée des associés dans les conditions applicables aux assemblées générales d'actionnaires. Le non-respect est sanctionné par la nullité.

04La masse des obligataires

Les porteurs d'obligations d'une même émission sont groupés de plein droit pour la défense de leurs intérêts communs en une masse, qui jouit de la personnalité civile. La masse est représentée par un ou plusieurs mandataires (représentants) désignés par l'assemblée des obligataires ou selon les règles légales. Si le contrat d'émission le prévoit, des émissions successives peuvent être regroupées en une masse unique.

Le fonctionnement de la masse (assemblées, pouvoirs du représentant, rémunération) est hors programme UE 2 : seule sa création est attendue.

05Le commissaire aux comptes et l'émission

Le programme demande de situer l'intervention du commissaire aux comptes. Retenir :

en SARL, la présence d'un commissaire aux comptes est une condition pour pouvoir émettre ;
la vérification de l'actif et du passif, lorsque la société n'a pas deux bilans approuvés, est confiée à des commissaires désignés par l'organe de décision et soumis aux incompatibilités applicables aux commissaires aux comptes ;
les rapports spéciaux liés aux titres donnant accès au capital sont hors programme.

L'énoncé précise, le cas échéant, le rôle attendu du commissaire aux comptes.

06Comparer augmentation de capital et emprunt obligataire

Critère	Augmentation de capital	Emprunt obligataire
Nature	Fonds propres : les souscripteurs deviennent associés	Dette : les souscripteurs sont créanciers
Contrôle	Les nouveaux associés votent : dilution des anciens	Aucun droit de vote : le contrôle est conservé
Rémunération	Dividendes, aléatoires et décidés par l'assemblée	Intérêts obligatoires, quel que soit le résultat
Remboursement	Aucun : le capital est permanent	À l'échéance : sortie de trésorerie prévue
Effet sur la structure financière	Renforce les capitaux propres	Accroît l'endettement
Conditions	Décision de l'AGE, DPS des actionnaires	Conditions d'émission (capital libéré, deux bilans)
Risque pour la société	Perte de contrôle	Défaut de paiement : les obligataires sont des créanciers
Risque pour le prêteur	Perte de la mise	Priorité sur les actionnaires en cas de faillite, mais risque de non-remboursement

Méthode de conseil en quatre questions :

La société remplit-elle les conditions pour émettre des obligations ?
Les associés actuels veulent-ils conserver le contrôle ?
La société peut-elle payer les intérêts et rembourser à l'échéance avec ses flux de trésorerie ?
Le niveau d'endettement actuel permet-il d'emprunter davantage ?

Exemples corrigés

Cas 1 : cette société peut-elle émettre des obligations ?

Faits. La SA Astrale a été constituée le 4 mars 2025 avec un capital de 100 000 € dont 50 000 € seulement ont été libérés (la moitié du nominal, ce qui est le minimum légal à la constitution). Son premier exercice a été clos le 31 décembre 2025, et les comptes ont été approuvés le 30 juin 2026. Le conseil d'administration veut émettre dès octobre 2026 600 obligations de 1 000 € (600 000 €) pour financer une usine.

Problème de droit. L'émission est-elle possible aujourd'hui, et que faut-il faire pour y arriver ?

Règle (majeure). Une société par actions ne peut pas émettre d'obligations si son capital n'est pas intégralement libéré. Si elle n'a pas établi deux bilans régulièrement approuvés, l'émission doit être précédée d'une vérification de l'actif et du passif par des commissaires désignés, qui établissent un rapport soumis à l'organe qui décide ; le tout à peine de nullité. L'organe compétent est le conseil d'administration ou le directoire, sauf réserve statutaire au profit de l'assemblée.

Application (mineure).

Capital : 50 000 € libérés sur 100 000 € (50 %) : le capital n'est pas intégralement libéré, l'émission est interdite.
Bilans approuvés : un seul (exercice 2025, approuvé le 30 juin 2026). Le deuxième (exercice 2026) ne sera approuvé qu'en 2027 : la condition des deux bilans n'est pas remplie, il faut une vérification de l'actif et du passif, avant la décision, ou la garantie d'une société ayant deux bilans approuvés.
Décision : conseil d'administration.

Solution. L'émission est impossible en octobre 2026. Il faut d'abord appeler le solde du capital (50 000 €), puis soit attendre l'approbation du deuxième bilan en 2027, soit faire vérifier l'actif et le passif par un commissaire désigné et obtenir son rapport avant la décision du conseil.

Note au décideur. « Appelez le solde de 50 000 € auprès des actionnaires, puis choisissez : attendre le deuxième bilan approuvé (2027) ou désigner un commissaire pour la vérification de l'actif et du passif. Si vous émettez sans ces conditions, les contrats et les obligations émises peuvent être annulés : le risque est trop élevé pour passer outre. »

Cas 2 : augmentation de capital ou emprunt obligataire ? (choix argumenté)

Faits. La SA Orchidée a un capital de 1 000 000 € (10 000 actions de 100 €), détenu à 70 % par ses fondateurs (7 000 actions) et à 30 % par des tiers. Elle remplit toutes les conditions pour émettre des obligations. Elle a besoin de 600 000 € pour une nouvelle ligne de production. Les fondateurs hésitent entre deux solutions :

A, augmentation de capital : émission d'actions nouvelles de 100 € de nominal à un prix d'émission de 120 € l'une (soit 20 € de prime, montant fourni par l'énoncé), entièrement souscrites par un investisseur extérieur ;
B, emprunt obligataire : 600 obligations de 1 000 €, taux de 5 % par an, remboursables in fine au bout de cinq ans.

La capacité d'autofinancement de la société est d'environ 140 000 € par an (donnée fournie par l'énoncé).

Problème de droit. Quelle solution conseiller aux fondateurs, qui tiennent à conserver la majorité absolue et le contrôle de la société ?

Règle (majeure). L'augmentation de capital apporte des fonds propres sans remboursement mais fait entrer de nouveaux associés qui votent et dilue les anciens. L'emprunt obligataire apporte des fonds à rembourser avec des intérêts obligatoires, mais ne donne aucun droit de vote aux souscripteurs.

Application (mineure).

Solution A. Nombre d'actions à émettre : 600 000 / 120 = 5 000 actions. Le capital total passe à 15 000 actions. Les fondateurs conservent 7 000 actions : 7 000 / 15 000 = 46,7 % (contre 70 %). Ils perdent la majorité absolue (plus de la moitié) au profit de l'investisseur et des tiers : l'investisseur détiendrait 5 000 / 15 000 = 33,3 % et, avec les tiers actuels (3 000 actions, 20 %), 53,3 % si leurs intérêts convergent.

Variante A'. Avec un prix d'émission de 200 € : 600 000 / 200 = 3 000 actions, total 13 000 actions ; les fondateurs détiennent 7 000 / 13 000 = 53,8 % et gardent la majorité absolue. Le prix d'émission est donc décisif pour la dilution.

Solution B. Intérêts annuels : 600 x 1 000 x 5 % = 30 000 €. Intérêts sur cinq ans : 30 000 x 5 = 150 000 €. Remboursement final : 600 000 €. Total décaissé : 600 000 + 150 000 = 750 000 €. Les intérêts représentent 30 000 / 140 000 = 21 % de la capacité d'autofinancement annuelle ; le remboursement de 600 000 € représente 600 000 / 140 000 = 4,3 années de capacité d'autofinancement.

	A (120 € l'action)	A' (200 € l'action)	B (obligations)
Argent reçu	600 000	600 000	600 000
Part des fondateurs après opération	46,7 %	53,8 %	70 %
Sorties de trésorerie sur 5 ans	Dividendes éventuels	Dividendes éventuels	750 000
Remboursement	Aucun	Aucun	600 000 à l'échéance

Solution. Pour des fondateurs qui veulent garder le contrôle (majorité absolue), l'emprunt obligataire est la solution qui préserve les 70 % des voix. Elle suppose que la société puisse payer 30 000 € d'intérêts par an (21 % de la capacité d'autofinancement) et prévoir ou refinancer 600 000 € dans cinq ans.

Note au décideur. « Je vous conseille l'emprunt obligataire : vous gardez 70 % du capital, tandis qu'une augmentation à 120 € vous ferait tomber à 46,7 % et vous ferait perdre la majorité absolue. Le prix est le coût de 30 000 € d'intérêts par an, soit environ un cinquième de votre capacité d'autofinancement, et d'un remboursement de 600 000 € à prévoir en cinq ans. Si vous jugez ce remboursement trop risqué, une augmentation de capital reste envisageable à condition d'obtenir au moins 200 € par action : vous conserveriez 53,8 % du capital, donc la majorité des décisions ordinaires, mais plus les deux tiers nécessaires pour modifier seuls les statuts en assemblée extraordinaire. »

Cas 3 : une SARL veut émettre des obligations

Faits. La SARL Rivages a été créée le 2 mai 2024. Ses deux premiers exercices (2024 et 2025) ont été approuvés par les associés. Elle n'a pas de commissaire aux comptes. Les associés veulent émettre des obligations nominatives de 1 000 € pour 300 000 €, qu'ils proposeraient à des amis et à des clients.

Problème de droit. La SARL peut-elle émettre ces obligations, et quelle autre voie lui conseiller ?

Règle (majeure). Une SARL qui a nommé un commissaire aux comptes et dont les comptes des trois derniers exercices de douze mois ont été approuvés peut émettre des obligations nominatives, à condition de ne pas faire d'offre au public. L'inobservation est sanctionnée par la nullité.

Application (mineure). La SARL Rivages n'a pas de commissaire aux comptes : première condition manquante. Elle n'a que deux exercices approuvés (2024 et 2025), et le premier, ouvert le 2 mai 2024, n'a pas duré douze mois : il ne compte pas. Les trois exercices de douze mois exigés seront 2025, 2026 et 2027 : la condition est remplie au plus tôt après l'approbation des comptes de 2027, en 2028. Proposer les obligations à des amis et à des clients, sans offre réservée prévue par la loi, peut être une offre au public : risque supplémentaire.

Solution. L'émission n'est pas possible aujourd'hui : elle serait nulle. La voie conseillée est une augmentation de capital (cours 24) ou, à plus long terme, de nommer un commissaire aux comptes et d'attendre l'approbation des comptes de 2027 (trois exercices de douze mois) pour émettre dans le cadre légal.

Vocabulaire essentiel

Terme	Définition
Obligation	Titre négociable de créance, de même valeur nominale dans une même émission
Obligataire	Porteur d'une obligation : créancier de la société, non associé
Contrat d'émission	Document fixant montant, intérêts, durée et remboursement
Remboursement in fine	Remboursement du capital en une seule fois, à l'échéance
Amortissement constant	Remboursement d'une fraction égale du capital chaque année
Masse des obligataires	Groupement de plein droit des porteurs d'une même émission, doté de la personnalité civile
Vérification de l'actif et du passif	Contrôle préalable exigé si la société n'a pas deux bilans approuvés
Dilution	Baisse du pourcentage de capital et de voix des anciens associés

Points clés à retenir

L'obligation est un titre de créance négociable ; l'obligataire est créancier, sans droit de vote.
Le contrat d'émission fixe intérêts et remboursement (in fine, amortissement constant ou annuités constantes).
En SA, le conseil d'administration ou le directoire décide ou autorise l'émission (sauf réserve statutaire au profit de l'assemblée) ; en SARL, l'assemblée des associés.
Société par actions : capital intégralement libéré et deux bilans approuvés, ou vérification de l'actif et du passif, à peine de nullité.
SARL : commissaire aux comptes, trois exercices approuvés, obligations nominatives, pas d'offre au public.
Les obligataires d'une même émission forment de plein droit une masse dotée de la personnalité civile ; son fonctionnement est hors programme.
Capital : fonds propres, dilution, dividendes aléatoires, pas de remboursement. Obligations : dette, contrôle conservé, intérêts obligatoires, remboursement.
Pour conseiller, suivre quatre questions : conditions, contrôle, capacité de remboursement, endettement.

Pièges fréquents

Émettre sans capital libéré ou sans deux bilans approuvés.
Considérer l'obligataire comme un associé : il est créancier.
Oublier la masse : elle existe de plein droit pour chaque émission.
Citer des obligations convertibles ou remboursables en actions (OCA, ORA) ou des bons de souscription d'actions (BSA) : hors programme.
Traiter le fonctionnement de la masse, l'AMF ou le rachat des obligations : hors programme.
Oublier la capacité de remboursement dans le choix argumenté : un conseil qui ne regarde que le contrôle est incomplet.
Ignorer l'effet du prix d'émission sur la dilution : le prix de 120 € ou de 200 € change le pourcentage final.
Appliquer aux SARL les conditions des SA : la SARL a ses propres conditions (commissaire aux comptes, trois exercices).

Q&R pour le tuteur IA

Q : Qu'est-ce qu'une obligation ? R : C'est un titre négociable de créance qui, dans une même émission, confère les mêmes droits de créance pour une même valeur nominale. Le porteur prête de l'argent à la société, perçoit des intérêts et obtient le remboursement de son capital, sans devenir associé.

Q : Quelles sont les conditions pour qu'une société par actions émette un emprunt obligataire ? R : Son capital doit être intégralement libéré et elle doit avoir établi deux bilans régulièrement approuvés. À défaut des deux bilans, l'émission est précédée d'une vérification de l'actif et du passif par des commissaires désignés. Le non-respect est sanctionné par la nullité.

Q : Qui décide l'émission d'obligations ? R : En SA, le conseil d'administration ou le directoire, sauf si les statuts réservent ce pouvoir à l'assemblée générale ou si celle-ci décide de l'exercer ; il peut déléguer les pouvoirs nécessaires à sa réalisation dans un délai d'un an. En SARL, ce sont les associés réunis en assemblée.

Q : Qu'est-ce que la masse des obligataires ? R : C'est le groupement de plein droit des porteurs d'obligations d'une même émission pour la défense de leurs intérêts communs. Elle a la personnalité civile et est représentée par un ou plusieurs mandataires. Son fonctionnement est hors programme.

Q : Quels avantages d'un emprunt obligataire par rapport à une augmentation de capital ? R : Les obligataires n'ont pas de droit de vote : le contrôle des associés actuels est conservé et le capital n'est pas dilué. En contrepartie, la société doit payer des intérêts quel que soit son résultat et rembourser à l'échéance.

Q : Une SARL peut-elle émettre des obligations ? R : Oui, à des conditions strictes : elle doit avoir un commissaire aux comptes, avoir fait approuver ses comptes des trois derniers exercices de douze mois, émettre des obligations nominatives et ne pas faire d'offre au public. À défaut, les contrats et les obligations sont nuls.